Fitch подтвердило рейтинги Башнефти, Россия, на уровне «BB», исключило рейтинги из списка Rating Watch «Негативный», прогноз «Стабильный»

Fitch Ratings подтвердило долгосрочные рейтинги дефолта эмитента («РДЭ») ОАО «Акционерная нефтяная Компания «Башнефть», Россия (далее – «Башнефть») в иностранной и национальной валюте на уровне «BB» и исключило рейтинги из списка Rating Watch «Негативный». Прогноз по рейтингам – «Стабильный». Полный список рейтинговых действий приведен в конце этого сообщения.

Снятие статуса Rating Watch «Негативный» отражает мнение Fitch, что в настоящее время Башнефть не подвергается значительным рискам, связанным с расследованием, начатым российскими властями в середине 2014 г. в отношении Акционерной финансовой корпорации «Система» («АФК «Система», «BB-»/прогноз «Стабильный»), которая на тот момент была мажоритарным акционером Башнефти. После решения российского суда в декабре 2014 г. 73,94-процентная доля АФК «Система» в Башнефти перешла в пользу государства, и компания фактически была национализирована. В марте 2015 г. общее собрание акционеров избрало новый совет директоров Башнефти, в который в основном вошли представители государства и региональных властей. Александр Корсик, президент Башнефти, также остался в совете директоров.

В то же время сохраняется некоторая неопределенность по поводу планов российских властей по Башнефти, в частности в отношении ее политики по капвложениям, долгу и дивидендам и будущей стратегии. Эти факторы неопределенности сдерживают рейтинги компании на текущих уровнях. Мы можем рассмотреть возможность проведения позитивного рейтингового действия после устранения данных моментов неопределенности.

Башнефть является российской нефтяной компанией второго эшелона, на которую приходится 3% нефтедобычи и 8% нефтепереработки в стране и активы которой расположены главным образом в Республике Башкортостан. Рейтинги сдерживаются небольшим размером компании, неопределенностью в отношении политики по дивидендам, капвложениям и финансам после национализации, концентрированным производством и высокими рисками по сегменту нефтепереработки. Среди благоприятных факторов мы отмечаем рост добычи компании за пределами Башкортостана, хороший уровень кратности запасов и довольно низкий леверидж.

Ключевые рейтинговые факторы

Более низкая волатильность доходов

Доходы российских нефтегазовых компаний, включая Башнефть, являются менее волатильными, чем у большинства сопоставимых международных компаний, в основном за счет прогрессивного налогообложения в сегменте добычи и достаточной гибкости обменного курса. Все эти факторы сглаживали падение EBITDA у крупных российских компаний сектора в 2009 г., когда произошло снижение цен на нефть, и мы ожидаем, что эти же факторы будут поддерживать их в 2014-2017 гг., если цены на нефть останутся под давлением. Возможный пересмотр налогообложения с целью повышения доли государства в доходах нефтегазового сектора представляет собой риск, однако мы считаем такой сценарий маловероятным на данном этапе.

Конкурентные запасы и затраты

Доказанные запасы нефти у Башнефти составляли 2,1 млрд. барр. в конце 2014 г., то есть показатель кратности запасов равен 17 годам и находится на уровне сопоставимых крупных российских компаний. За 9 мес. 2014 г. себестоимость добычи у Башнефти составила 7,6 долл./барр., что ниже уровня у большинства сопоставимых международных компаний, но выше, чем у ведущих российских нефтяных компаний ввиду менее крупных и более зрелых месторождений у Башнефти.

Мы ожидаем, что затраты на добычу у Башнефти снизятся в 2015 г. в долларовом выражении после падения курса рубля почти на 45% с середины 2014 г., так как основная часть затрат на добычу номинирована в рублях, что должно частично сглаживать негативное влияние более низких цен на нефть. Fitch ожидает, что операционные показатели Башнефти останутся хорошими в среднесрочной перспективе.

Рост добычи нефти

Мы позитивно расцениваем стратегию компании по диверсификации запасов в России и повышению добычи. В 2014 г. объем нефтедобычи у Башнефти достиг 356 тыс. барр. в сутки, что на 10% выше относительно предыдущего года, в сравнении с ростом в России в среднем на уровне 1%. Добыча в Башкирии, где компания традиционно ведет свою деятельность, обеспечила около 1/3 такого повышения, а остальная часть роста была достигнута за счет наращивания добычи на месторождениях Требса и Титова на севере России и недавно приобретенной компании Бурнефтегаз в Западной Сибири. Эти два актива в среднем обеспечивали добычу около 30 тыс. барр. в сутки в 2014 г. Мы ожидаем, что добыча у компании достигнет 400 тыс. барр. в сутки к 2017 г.

Давление в сегменте нефтепереработки

НПЗ в России, скорее всего, не достигнут запланированных показателей в 1 полугодии 2015 г., так как внутренние цены на продукты нефтепереработки остаются существенно ниже экспортного «нэтбэка» (экспортная цена за минусом экспортной пошлины и транспортных расходов). Это обусловлено сочетанием нескольких факторов, включая налоговый маневр, проводимый российским правительством, девальвацию рубля и нежелание российских нефтяных компаний повышать цены на нефтепродукты по политическим соображениям. Мы исходим из того, что внутренние цены на нефтепродукты будут постепенно повышаться и приблизятся к экспортному «нэтбэку» во 2 половине 2015 г., однако существует некоторый риск, что этот процесс может занять больше времени, особенно в случае вмешательства государства в форме прямого или косвенного контроля за ценами.

Башнефть – четвертая крупнейшая нефтеперерабатывающая компания в России, владеющая тремя НПЗ, расположенными в Башкирии, общей мощностью нефтепереработки 480 тыс. барр./сутки с индексом Нельсона 8,93 (среднее значение по России — 5,1). В 2014 г. сегмент переработки и сбыта обеспечил около трети EBITDA компании.

Умеренная дивидендная политика

С 2009 г. Башнефть выплачивает высокие дивиденды, близкие к 100% от свободного денежного потока до выплаты дивидендов. Мы ожидаем, что дивидендные выплаты станут более умеренными и будут на уровне 25% от чистой прибыли по МСФО, который рекомендован государством для компаний в государственной собственности. В то же время по-прежнему имеется некоторая неопределенность в отношении дивидендной политики, в особенности с учетом того, что государство, вероятно, передаст часть акций Башнефти Республике Башкортостан, и нельзя исключать повторную приватизацию Башнефти в среднесрочной перспективе. Более высокие дивидендные выплаты могут привести к существенно более высокому левериджу, чем мы ожидаем в настоящее время.

Леверидж несколько повышается

Мы ожидаем, что чистый леверидж у Башнефти увеличится, но останется существенно ниже триггера Fitch для негативного рейтингового действия в 2,5x. На конец 2014 г. чистый долг компании почти удвоился до 143 млрд. руб. (включая долгосрочный авансовый платеж от Vitol) в результате (i) приобретения Бурнефтегаза за 1 млрд. долл. в 2014 г., (ii) обязательного выкупа акций в связи с корпоративной реструктуризацией (18 млрд. руб.), (iii) консолидации долга Требса и Титова.

Долг Башнефти номинирован преимущественно в рублях, поэтому снижение курса рубля не оказало существенного влияния на леверидж. Мы ожидаем, что на конец 2014 г. чистый скорректированный леверидж по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) у Башнефти будет составлять около 1,75x и постепенно сократится до около 1x к 2018-2019 гг. Покрытие валовых процентных платежей у Башнефти может уменьшиться до менее 8x в 2015-2016 гг., но затем должно увеличиться, так как снизится суммарный долг (негативный рейтинговый триггер: устойчиво менее 8x).

Факторы, которые могут влиять на рейтинги в будущем

Позитивные рейтинговые факторы: будущие события, которые могут привести к позитивному рейтинговому действию, включают:

• Больше определенности относительно политики Башнефти в области дивидендов, финансов и капвложений
• Скорректированный чистый леверидж по FFO менее 2,5x и обеспеченность процентных платежей по FFO на уровне или выше 8x на продолжительной основе
• Добыча выше 375 тыс. барр. в сутки
• Стабильная маржа переработки.

Негативные рейтинговые факторы: будущие события, которые могут привести к негативному рейтинговому действию, включают:

• Неспособность поддерживать текущие уровни добычи нефти
• Продолжительное ухудшение показателей кредитоспособности, например скорректированный чистый леверидж по FFO выше 2,5x и обеспеченность процентных платежей по FFO менее 8x в течение длительного времени ввиду более высоких капиталовложений и дивидендов
• Недостижение целевых показателей сегментом переработки на продолжительной основе.

Ключевые допущения

• Допущения по цене на нефть Brent: 55 долл./барр. в 2015 г., 65 долл./барр. в 2016 г., а затем 80 долл./барр.
• Курс рубля к доллару: 60 долл./руб. в 2015 г., 55 долл./руб. в 2016 г., а затем 50 долл./руб.
• Прогрессивное налогообложение в России будет сглаживать влияние снижения нефтяных цен на EBITDA Башнефти
• Добыча будет ежегодно увеличиваться на 5% к предыдущему году в 2015 и 2016 гг.
• Коэффициент дивидендных выплат в 25%.

Ликвидность и структура долга

На 30 сентября 2014 г. Башнефть имела денежные средства в размере 37 млрд. руб. в сравнении с краткосрочным долгом в 27 млрд. руб., основная часть которого с тех пор была рефинансирована. Мы полагаем, что Башнефть имеет адекватную ликвидность, чтобы не привлекать новые заимствования, как минимум до конца 2016 г. На компанию не распространяются финансовые санкции США или ЕС, и она может технически проводить заимствования за рубежом. В то же время мы исходим из того, что западные рынки капитала останутся закрытыми в среднесрочной перспективе.

Список рейтинговых действий

• ОАО «Акционерная нефтяная Компания «Башнефть»
• Долгосрочные РДЭ в иностранной и национальной валюте подтверждены на уровне «BB», исключены из списка Rating Watch «Негативный», прогноз «Стабильный»
• Краткосрочные РДЭ в иностранной и национальной валюте подтверждены на уровне «B», исключены из списка Rating Watch «Негативный»
• Национальный долгосрочный рейтинг подтвержден на уровне «AA-(rus)», исключен из списка Rating Watch «Негативный», прогноз «Стабильный»
• Приоритетный необеспеченный рейтинг подтвержден на уровне «BB», исключен из списка Rating Watch «Негативный»
• Национальный приоритетный необеспеченный рейтинг подтвержден на уровне «AA-(rus)», исключен из списка Rating Watch «Негативный».